本帖最后由 h68810115 于 2018-3-30 00:20 编辑
3 利润分析 按照中兴17年业绩发布的新闻通稿,中兴的利润实现了大幅度增长: 2018年3月15日,中兴通讯发布2017年全年业绩报告。报告显示,受益于全球运营商在电信网络的持续投入、公司海外手机及政企市场的开拓,2017年度中兴通讯实现营业收入1,088.2亿元人民币,同比增长7.5%;归属于上市公司普通股股东的净利润为45.7亿元人民币,同比增长293.8%;基本每股收益1.09元人民币。加权平均净资产收益率15.7%。 但是这个增长率的计算是建立在2016年整体利润为负数的基础上的,主要原因是16年一次性计提了美国政府的的一次性罚款62亿RMB,如果剔除这个影响,则净利润有48亿(不考虑因为净利润变化导致的所得税的不同)。为了分析17年的实际经营情况,可以将16年的这个一次性因素剔除,避免一次性因素影响到实际的判断。 3.1 利润组成分析: 下图是财报中财务指标摘要中提供的利润变化情况,这里需要关注的就是红框中标示出来的几年的变化情况。
中兴三年的利润变化情况 上市公司的公告及新闻通稿中,大多数强调的最前面的指标,也就是利润总额或者归属上市公司普通股股东的净利润,或者每股基本收益等。但是标红的扣除非经常性损益的利润才是一个公司的真实的盈利能力,或者说是公司真实的经营情况。 那么什么是扣除非经常性损益?非经常性损益就是只是在当年度发生,并不是每年都有的偶发事项,比如16年的美国罚款,17年的努比亚出售事宜。类似的例子在上市公司中也是经常出现的,比如微软并购了诺基亚手机之后的15年,因为减记诺基亚资产,亏损31亿美金,17年,因为川普新税收政策,微软交了138亿美元的税金把高达1300亿美元的海外资金转移回美国,都造成了偶发性亏损,但是微软的主营业务没有什么问题,因此并没有造成股价的大跌,因此就有必要将这个偶发因素剔除进行分析,看业务的实际情况。 三年的损益表拉齐:
中兴三年损益简表 上图的损益简表做两个处理,并做颜色标示,首先将16年的美国罚款剔除,还原为实际经营上的利润(不考虑因为提出带来的税收的变化),第二个是将17年的报表按照16年报表的同口径进行还原,还原的依据是上面已经列示的冲减成本,冲减研发费用,记入其他收益的部分。
合并财务报表附注50 根据上述的附注做了三个变化,在营业成本上增加5.23亿成本,在研发费用上增加16.8亿,在其他收益上减去30.2亿,而在营业外支出上增加约52亿的收入,不考虑三项变化带来的税收的变化和影响,税收上面可能会略有变化,不同子公司的税率可能不一样,可能涉及的税种也不太一样,但是总影响应该是比较小的。 从上面同口径的损益简表我们可以看出,相比16年剔除罚款之后的48亿的净利润,17年同口径的净利润为54亿,增加约6个亿,增幅为12%,高于收入8%的增幅。在这个之后,17年增幅补助增加约10个亿,而因为16年亏损,17年盈利,因此所得税上面自然要比16年多交7个亿,并且可能还可能是弥补16年的亏损少交之后的金额。 再往上看一步,营业外收支前,也就是企业日常经营的经营利润,17年的经营利润为15亿,相比16年的12亿增加3亿,虽然增幅相对比较高25%,但是绝对值增幅就比收入增加的绝对值小多了。收入增加了76个亿,但是营业利润只增加了3个亿,应该说是增量不增收,但是营业利润还不是企业正常经营活动的所有,因为营业利润里面还包括了投资收益,需要进一步分析,因为营业利润之前有一个影响很大的报表项,那就是投资收益。 3.2 投资收益 2017年投资收益的金额为25亿RMB,相比2016年的16亿,增加了9个亿,而相比2015年的7个亿是增加了18个亿。投资收益可以算是日常经营的一部分,但是和主因业务是无关的,除非投资本身是公司的主营业务或者是业务重要的组成部分,比如各自投资基金的主营业务就是投资-投资的公司上市-退出的逻辑循环,或者类似于小米生态链投资,虽然主营业务是终端业务,但是投资生态链是本身就是他的一个战略,是业务的一个重要组成部分。但是从目前中兴的业务分步看,投资应该不是重要的组成部分或者重要战略。 从中兴的财报上看,投资收益本身分为两大块:可出售金融资产及子公司长期股权处理,这两块信息披露还是相对完整的。 第一部分:创投基金: 这部分对应财报中是“处置可供出售金融资产等产生的投资收益”,在17年度一共确认了4.4亿的投资收益,相比16年的5.5亿减少了1.1亿。 这个部分的业务主要是通过中兴的两个创投基金,中和春生及嘉兴股权实现,这两个创投基金通过出售已经在国内主板或者创业板上市的鹏辉能源,新易盛及兆易创新实现了超过4个亿的报告期损益。当然这个仅仅是这两个投资基金持有股票的一部分,明细情况如下表所示,剩余的股权约17亿,虽然部分股权部分已经进入权益公允价值变动,还有很大一部分未确认为投资收益,并且这些还仅仅是已经上市的,不包含在两个投资基金已经投资但是还未上市的公司。
中兴投资基金所持已上市公司
这部分的投资都是来自于原来的中兴创投,而中兴创投则是殷一民2010年淡出中兴管理层之后成立的。中兴投资的第一个收益则是2010年上市的国民技术,一个以半导体为主业的创业板公司。之后创投基金不断有投资的公司上市,而上述表格是目前中兴还持有的已经上市但是还未出售的所有的股票,合计17亿元,但是不包括已经投资但是还未上市的企业。
统计目前中兴在创投上面已经获得的收益,从2010年国民技术上市开始,已经有多家企业,下表是获利的金额比较大的企业,获利最多的则是国民技术,累计盈利超过13亿RMB。
第二部分:处置长期股权(子公司): 在中兴年报的定义中,股权超过51%的公司是子公司,20%-50%之间是属于合营公司,而小于20%则定义为联营公司,但是也是有部分特殊情况,有一个子公司股权是超过51%的,但是子公司章程规定相应的协议要超过2/3股权通过才有效,也定义为合营公司。 在2016年,中兴的子公司处理收益达到了11个亿的收益,而今年这个数高达23.3亿,比16年的11亿要高很多。17年中兴出售了6个主要的子公司,最大的一个是努比亚。努比亚是以终端为主的子公司,光这个子公司出售的投资收益就达到了21.6亿。最难以理解的是出售深圳市中兴供应链有限公司,在年报中未披露相应的交易及价格,估计是因为出售的价格和收益达不到披露的标准。 努比亚是2001年成立的一个子公司,但是成立的时候估计是不叫这个名字,在2012年互联网手机最红火的时候,就在12-14年,各大手机厂商都在主品牌之下增加了子品牌,主要针对互联网,2013年10月,金立推出IUNI;2013年12月,华为推出荣耀;2014年1月,酷派推出大神;2014年1月,OPPO推出一加;2014年3月天语推出Nibru等等。中兴推努比亚手机子品牌应该算是比较早的。但是实际情况是,只有华为的荣耀品牌是做起来了。 努比亚经过2年的运作,还在2015年引入了苏宁作为战略投资者,苏宁花了19.3亿增资努比亚,占比33%,也就意味着,公司的估值是57.9亿。本计划是利用苏宁的渠道增加销量,但是奈何产品和运作上面并没有脱胎换骨,因此品牌一直不温不火,年销量基本就在1000万上下,并未达到重振中兴手机的目标。在战略投资引入之后,中兴股权占比为60%,还是属于中兴的子公司。 在2017年,中兴和苏宁都放弃了优先认购权,中兴出售10.1%的股份,苏宁出售了4.9%的股份,合计15%的股份转让给南昌高新新产业投资公司,这个公司是南昌市政府下属的100%控股的子公司,但此次国有公司投资努比亚的主要目的并不是很了解,但是对于中兴而言,此次的子公司出售的目的是很清晰的,那就是通过出售恰当的股权,使得努比亚公司的股权少于50%(49.9%),不再成为中兴的合并报表的范围,同时,通过出售股权,确认公司的价值,那么49.9%的股权可以名正言顺的确认投资收益。 努比亚在2016年收入为53.7亿,亏损9000万RMB,净资产为32亿(注意仅苏宁就增资了19个亿)。2017年1-4月收入是17.6亿,亏损7000万。根据7月份公告,中兴以7.272亿的价格转让了10.1%的股份,同时8月17日完成交易之后,在年度报告中确认了包含股权转让在内的投资收益21.63亿。 出售努比亚不但带来大额的投资收益,还可以避免17年合并报表带来的亏损,因为按照公告,努比亚1-4月亏损7000万,而收入是16年的1/3,合理的推测,17年的亏损会超过16年的9000万,应该1/3估计应该在2.1亿左右,按照2亿估计,此次的交易至少可以增加23.63亿利润。 在交易完成之后,努比亚继续作为做中兴的供应商,这个可以从年报的披露信息可以佐证。在8月份交易完成之后,在剩余的4个多月的时间里面,作为关联方, 中兴从努比亚采购了19.2亿的商品,而从销售给努比亚的是8.7亿,一般的理解可以认为类似于代工厂一样的运作,卖原材料到努比亚,采购成品的手机。而4个月的量为19亿,和1-4月努比亚股权转让之前的17亿规模差异不大,也就基本验证了之前按照16年的收入推测努比亚的销售基本差不多。 因此可以对努比亚的股权转让做一个经济上总结,为中兴贡献了23.6亿RMB的税前利润。 下面再说供应链的公司转让,年报中披露的信息相对较少,2017年4月20日完成出售深圳市中兴供应链有限公司的85%的股权,在出售之前中兴持有供应链公司95%的股权,出售之后只持有10%的股权,因此也不再合并报表。因为不知道供应链公司的业务范围,因此不做点评。 另外出售了三家子公司的股权,同样未做公告和披露,分别是衡阳网信置业有限公司(房地产开发),北京市中保网盾科技有限公司(技术开发及服务)及深圳市中鹄实业发展公司(实业投资) 对于2017年的股权转让,就子公司出售而言,报表体现的损益23.4亿,再加上努比亚带来的不并表的2亿收益,一共有25.4亿的投资收益。 如果再加上股票的4.4亿收益,那么仅投资收益这一块就有接近30亿的税前利润,当然在公司其他投资里面还有一些损失,因此在合并的损益表上体现的是25.4亿,如果加上努比亚合理的亏损,则应该是27.5亿。而25.4亿则是非经常性损益的一大部分。 18年投资收益预告 既然前面已经提到股票后面还有可能的收益,那么子公司出售的收益又如何?在16年的分析报告中提到“估计在16年在新三板挂牌的上海中兴,中兴物联,中兴软创可能都是为了类似处理(出售)而挂牌。”本来预测是17年要发生的,但是实际上没想到17年出售是努比亚。但中兴软创也未落空,2018年2月,中兴及软创员工持股平台和南京溪软签署协议,中兴出售43.66%的股份,价格为12.33亿。 中兴软创成立于2003年,其主营业务为电信运营支撑业务(即 BSS/OSS业务),在全球都有业务,也是国内三家运营商BSS/OSS的核心供应商;同时提供智慧城市领域内的交通和政务行业的应用软件产品开发和系统集成服务。2016年的收入为19.3亿,利润为1.2亿,中兴控股80%,其他为员工持股。中兴软创的大多数的收入是来自于中兴及关联子公司。 收购方南京溪软虽然不是很有名,但是他背后站的是大名鼎鼎的阿里巴巴,这次阿里巴巴收购软创业界分析主要基于两个原因,一个是阿里想切入电信含义的软件以及交通行业,另外一个原因是阿里参与了联通混改,阿里通过收购中兴软创,建立起自己的BSS/OSS能力,再结合阿里云计算上面的优势,估计是想在BSS/OSS上面助联通一臂之力。 溪软一共收购了45.6%的股份,其中43.66%来自于中兴,还有部分来自于两个员工持股平台公司,收购交易之后,南京溪软持股45.6%,中兴通讯占比 35.19%,嘉兴欧拉占比9.56%,软创员工持股平台占比 9.65%。每股的收购价格为4.67元,并不是一个很高价格,这个也是中兴某员工跳楼的原因之一(具体自行百度)。 通过这次子公司的出售,转让的43.66%股份将确认4.5亿投资收益,而剩余的35.19%估计还能确认3.4亿左右的投资收益,也就是说18年的投资收益已经基本锁定8亿RMB左右了,但是这个还是不够的,再加上创投的投资收益多确认一点投资收益,估计中兴还是要做到15亿以上的投资收益。 出售子公司一方面是可以聚焦于主业,降低管理复杂度,另外一方面,由于中兴的利润很大一部分是由投资收益撑起来的,除非某年的真正的经营利润能够达到预期,否则经营没改善,投资收益下降的话,必然造成公司整体的利润下降,因此18年继续出售中兴软创可能也是一个无奈之举。 3.3 其他报表项的影响: 2017年如果按照16年口径的,营业外收入为54亿,这从来源上主要有两个,一个是软件退税,一个是政府补助,其他还有其他的小的,比如对供应商的罚款,但是金额相对小一些。
2017年在会计政策有所变化,第一个就是将软件退税转移到运营利润前,记为其他收益,第二个是将政府补助可以直接抵扣部分成本和研发费用。
从上面表格可以看出17年软件退税和政府补助相比16年有10个亿的提高,其中软件退税相比16亿减少了5个亿,其他形式的政府补助增加了15亿,猜测可能是将部分软件退税以其他的形式补助到企业,另外一个原因,目前正是处于5G大规模投入时期,政府对企业的5G研发补助肯定是加大的,这个应该也是补助增加的原因之一。 财务费用
17年财务费用为10亿,相比16年的2增加了8亿,主要是由于汇兑损益造成。16年汇兑有6个亿的正收益,而17年由于美元的弱势及人民币升值,因此有4亿RMB的损失,也是属于不可控因素。汇兑无论是损失还是收益,基本上都是跟随宏观经济的大形势,当然这个应该是做了部分套期之后的结果,如果不做套期可能年度之间的波动会更大。16年分析的时候,曾经预测“17年财务汇兑收益应该有所降低”也基本实现,只是没想到有这么大的幅度。 人力成本的影响 上面提到过,中兴在17年减少了6700人,其中销售和服务的人员占减少人数的一半,但是减少的人是以低学历的为主,可以合理推测减少的人员的薪酬应该是低于整个公司的人均薪酬。以26万的人均薪酬打个折,比如6折,应该是打折比较多的了,这样减少的人均薪酬为15.8万,那么减少是的6700人可以减少薪酬成本为10.6亿,这还不包括这些减少的人员带来的办公和差旅费用。 为什么在公司的利润大涨的同时还要裁员呢,主要的原因就是实际的经营利润并没有增加,利润增加的基本都是一次性因素,比如一次性的子公司出售收益,政府补助的增加等,因此为了保证运营利润的增加,做人员的减少是必要的,这个从下面的图中明显的看出来: 17 VS 16利润增长的组成
由于退税可以说是日常经营的一部分,只要有软件收入,那么就有退税,这个是国家对于软件产业的鼓励,每年都有,每年也都是固定的比例,可以不把他当成非经常性损益,但是不足和投资收益需要把他当成非经常性损益,因为和日常的经营活动关系不大。从16年的投资和不足的金额可以看出来,16年投资和补助的金额合计是33.7亿RMB,是低于正常经验的利润48亿的,也就是说正常的经营的利润还有10多个亿,其中财务汇兑收益又贡献了几个亿。
而17年的情况就不一样了,补助和投资收益合计高达56.5亿,已经高于17年的净利润了,一次性收益主要是靠出售努比亚这样的子公司得来的,中兴下面像这样的子公司数量并不多,就像上面预告的一样,中兴软创的投资收益也只有不到10个亿,要达到17年一样的投资收益金额,可能需要出售更多的子公司。这几年出售子公司,主要是为了弥补美国罚款的窟窿,但是并不能长久。 再说政府补助,17年的政府补助高达31个亿,这个可能和产业投资周期相关,也存在一定的偶然性,如果5G,NB-IOT和芯片的政府扶持高峰期过去,政府的补助可能没这么多了,和经营周期没有一定的关系。 在这之外,有另外一个因素没放到图中,因为中兴在17年减少了6700人,至少减少10亿以上的薪酬支出,如果没有裁员,那么中兴按照16年同口径的经营利润就会是负数,回到了12,13年的状态,因此17年的裁员还是有一定必要性的。 3.4 利润分析总结
1)17年利润增加主要是由于出售子公司和政府补助带来的; 2)17年的实际主业务运营和盈利并没有给利润增量贡献; 3)研发费用的增长基本抵消收入增长带来的利润; 4) 17年的裁员至少给公司贡献10亿RMB的利润; 5)18年政府补助有下降的风险,投资收益应该会低于17年
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